Оценка с использованием мультипликаторов

Эта статья включает список общих ссылок , но в ней отсутствуют соответствующие встроенные цитаты . Пожалуйста, помогите улучшить эту статью, введя более точные цитаты. ( Декабрь 2014 ) ( Узнайте, как и когда удалять это сообщение )

В экономике оценка с использованием мультипликаторов , или « относительная оценка », представляет собой процесс, который состоит из:

• определение сопоставимых активов (группы аналогов) и получение рыночной стоимости этих активов.
• преобразование этих рыночных значений в стандартизированные значения относительно ключевой статистики, поскольку абсолютные цены не могут сравниваться. Этот процесс стандартизации создает оценочные мультипликаторы.
• применение оценочного мультипликатора к ключевой статистике оцениваемого актива с учетом любых различий между активом и группой аналогов, которые могут повлиять на множитель.

Анализ мультипликаторов — один из старейших методов анализа. Он был хорошо понятен в 1800-х годах и широко использовался судами США в 20-м веке, хотя в последнее время он пришел в упадок, поскольку дисконтированный денежный поток и более прямые рыночные методы стали более популярными. «Анализ сопоставимых компаний», тесно связанный с ним, был введен экономистами ^{[ требуется ссылка ]} в Гарвардской школе бизнеса в 1930-х годах.

Мультипликатор оценки ^[1] — это просто выражение рыночной стоимости актива относительно ключевой статистики, которая, как предполагается, связана с этой стоимостью. Чтобы быть полезной, эта статистика — будь то прибыль , денежный поток или какая-либо другая мера — должна иметь логическую связь с наблюдаемой рыночной стоимостью; чтобы фактически рассматриваться как движущая сила этой рыночной стоимости.

Другие часто используемые мультипликаторы основаны на стоимости предприятия компании, например ( EV / EBITDA , EV/ EBIT , EV/ NOPAT ). Эти мультипликаторы раскрывают рейтинг бизнеса независимо от структуры его капитала и представляют особый интерес при слияниях, поглощениях и транзакциях в частных компаниях.

Не все мультипликаторы основаны на доходах или драйверах денежного потока. Коэффициент цена/балансовая стоимость (P/B) является широко используемым эталоном, сравнивающим рыночную стоимость с бухгалтерской стоимостью активов фирмы. Коэффициент цена/продажи и коэффициент EV/продажи измеряют стоимость относительно продаж. Эти мультипликаторы следует использовать с осторожностью, поскольку и продажи, и балансовая стоимость с меньшей вероятностью будут драйверами стоимости, чем прибыль.

Реже оценочные мультипликаторы могут основываться на нефинансовых отраслевых факторах стоимости, таких как стоимость предприятия /количество подписчиков для кабельного или телекоммуникационного бизнеса или стоимость предприятия /число зрителей для вещательной компании. В оценке недвижимости подход сравнения продаж часто использует оценочные мультипликаторы, основанные на площадях оцениваемых объектов недвижимости.

Группа сопоставимых компаний представляет собой набор компаний или активов, которые выбираются как достаточно сопоставимые с оцениваемой компанией или активами (обычно в силу принадлежности к той же отрасли или наличия схожих характеристик с точки зрения роста прибыли и/или доходности инвестиций).

На практике нет двух одинаковых предприятий, и аналитики часто вносят корректировки в наблюдаемые мультипликаторы, чтобы попытаться гармонизировать данные в более сопоставимом формате. Эти корректировки могут основываться на ряде факторов, включая:

• Факторы промышленной/деловой среды: бизнес-модель, отрасль, география, сезонность, инфляция
• Факторы учета: учетная политика, конец финансового года
• Финансы: Структура капитала
• Эмпирические факторы: Размер

Эти корректировки могут включать использование регрессионного анализа против различных потенциальных драйверов стоимости и используются для проверки корреляций между различными драйверами стоимости. Такие методы могут значительно повысить точность оценки. ^[2]

Когда группа одноранговых компаний состоит из публичных компаний, этот тип оценки также часто описывается как анализ сопоставимых компаний (или «comps», «анализ группы одноранговых компаний», «equity comps», «trading comps» или «public market multiples»). Когда группа одноранговых компаний состоит из компаний или активов, которые были приобретены в результате слияний или поглощений, этот тип оценки описывается как анализ прецедентных транзакций (или «transaction comps», «deal comps» или «private market multiples»).

Существует ряд критических замечаний в адрес мультипликаторов, но в основном их можно свести к следующему:

• Упрощенный: Мультипликатор — это выжимка большого объема информации в одно число или ряд чисел. Объединяя множество факторов стоимости в точечную оценку, мультипликатор может затруднить разбивку влияния различных факторов, таких как рост, на стоимость. Опасность заключается в том, что это поощряет упрощенную — и, возможно, ошибочную — интерпретацию. ^[3]
• Статичный: Мультипликатор представляет собой моментальный снимок того, где находится фирма в определенный момент времени, но не отражает динамичную и постоянно меняющуюся природу бизнеса и конкуренции.
• Трудности в сравнении: Мультипликаторы в основном используются для сравнения относительной стоимости. Но сравнение мультипликаторов — это точная форма искусства, потому что существует множество причин, по которым мультипликаторы могут отличаться, не все из которых связаны с истинными различиями в стоимости. Например, разные учетные политики могут привести к расхождению мультипликаторов для в остальном идентичных действующих предприятий.
• Зависимость от правильно оцененных аналогов: использование мультипликаторов выявляет только закономерности в относительных значениях, а не абсолютных значениях, таких как те, которые получены из оценок дисконтированных денежных потоков . Если группа аналогов в целом оценена неправильно (что может произойти во время «пузыря» на фондовом рынке), то полученные мультипликаторы также будут неверно оценены.
• Краткосрочные: Мультипликаторы основаны на исторических данных или краткосрочных прогнозах. Поэтому оценки, основанные на мультипликаторах, не смогут уловить различия в прогнозируемых показателях в долгосрочной перспективе и будут иметь трудности с правильной оценкой циклических отраслей, если не будут сделаны некоторые субъективные корректировки нормализации.

Несмотря на эти недостатки, у мультипликаторов есть ряд преимуществ.

• Полезность: Оценка — это вопрос суждения, а мультипликаторы обеспечивают основу для вынесения оценочных суждений. При правильном использовании мультипликаторы являются надежными инструментами, которые могут предоставить полезную информацию об относительной стоимости.
• Простота: Их простота и легкость расчета делают мультипликаторы привлекательным и удобным для пользователя методом оценки стоимости. Мультипликаторы могут помочь пользователю избежать потенциально вводящей в заблуждение точности других, более «точных» подходов, таких как оценка дисконтированного денежного потока или EVA, которые могут создать ложное чувство комфорта.
• Соответствие: Мультипликаторы фокусируются на ключевой статистике, которую используют другие инвесторы. Поскольку инвесторы в совокупности двигают рынки, наиболее часто используемые статистические данные и мультипликаторы будут иметь наибольшее влияние.

Эти факторы, а также наличие широкого спектра сопоставимых показателей помогают объяснить устойчивое использование инвесторами мультипликаторов, несмотря на развитие других методов.

Мультипликаторы на основе цены акций наиболее актуальны, когда инвесторы приобретают миноритарные позиции в компаниях. Следует проявлять осторожность при сравнении компаний с очень разными структурами капитала. Различные уровни задолженности повлияют на мультипликаторы акций из-за эффекта заемных средств долга. Кроме того, мультипликаторы акций не будут явно учитывать балансовый риск.

Мультипликаторы, основанные на стоимости предприятия , особенно актуальны в слияниях и поглощениях, когда приобретаются все акции и обязательства компании. Некоторые мультипликаторы, такие как EV/EBITDA, также являются полезным дополнением к оценкам миноритарных интересов, особенно когда коэффициент P/E трудно интерпретировать из-за существенных различий в структурах капитала, в учетной политике или в случаях, когда чистая прибыль отрицательная или низкая.

Состояние: Компания-аналог приносит прибыль.

Rf = ставка дисконтирования за последний прогнозный год

tf = последний год прогнозируемого периода.

С = поправочный коэффициент

P = текущая цена акций

NPP = чистая прибыль компании-аналога

NPO = чистая прибыль целевой компании после прогнозного периода

S = количество акций

Следующая диаграмма показывает обзор процесса оценки компании с использованием мультипликаторов. Все действия в этой модели более подробно описаны в разделе 3: Использование метода мультипликаторов.

Определите год, после которого станет известна стоимость компании.

Пример:

«VirusControl» — это стартап в сфере ИКТ, который только что завершил свой бизнес-план. Их цель — предоставить профессионалам программное обеспечение для моделирования вспышек вирусов. Их единственный инвестор должен ждать 5 лет, прежде чем сделать выход. Поэтому VirusControl использует прогнозный период в 5 лет.

Поиск на (фондовом) рынке компаний, наиболее сопоставимых с целевой компанией. С точки зрения инвестора, одноранговая вселенная может также содержать компании, которые не только являются прямыми конкурентами по продукту, но и подвержены схожим циклам, поставщикам и другим внешним факторам (например, производитель дверей и окон также может считаться одноранговым).

Важные характеристики включают: операционную маржу , размер компании, продукцию, сегментацию клиентов , темпы роста, денежный поток , количество сотрудников и т. д.

Пример:

VirusControl выявил еще 4 компании, похожие на себя.

• Медицинский симулятор
• Глобальный план
• Решения по борьбе с вирусами
• Программное обеспечение для управления проектами

Коэффициент цена/прибыль (P/E) каждой идентифицированной компании-аналога может быть рассчитан, если они прибыльны. P/E рассчитывается как:

P/E = Текущая цена акций / ( Чистая прибыль / Средневзвешенное количество акций)

Особое внимание уделяется компаниям с коэффициентами P/E, существенно выше или ниже, чем у группы аналогов. AP/E, значительно ниже среднего, может означать (помимо прочих причин), что истинная стоимость компании не была определена рынком, что бизнес-модель несовершенна или что последняя прибыль включает, например, существенные разовые статьи. Компании с коэффициентами P/E, существенно отличающимися от аналогов (выбросы), могут быть удалены или использованы другие корректирующие меры для избежания этой проблемы.

Пример:

Коэффициент P/E компаний, похожих на VirusControl:

У одной компании, PM Software, коэффициент P/E существенно ниже, чем у других. Дальнейшие исследования рынка показывают, что PM Software недавно получила государственный контракт на поставку военного программного обеспечения для моделирования на следующие три года. Поэтому VirusControl решает отказаться от этого коэффициента P/E и использовать только значения 17,95, 21,7 и 20,8.

Стоимость целевой компании после прогнозируемого периода можно рассчитать следующим образом:

Средний скорректированный коэффициент P/E * чистая прибыль на конец прогнозного периода.

Пример:

VirusControl ожидает чистую прибыль в конце пятого года около €2,2 млн. Они используют следующий расчет для определения своей будущей стоимости:

((17,95 + 21,7 + 20,8) / 3) * 2 200 000 = 44,3 млн евро

Определите соответствующую ставку дисконтирования и коэффициент на последний год прогнозируемого периода на основе уровня риска, связанного с целевой компанией.

Пример:

VirusControl выбрала очень высокую ставку дисконтирования, поскольку их компания потенциально очень прибыльна, но также и очень рискованна. Они рассчитывают свой коэффициент дисконтирования на основе пяти лет.

Рассчитайте текущую стоимость будущей стоимости компании, умножив будущую стоимость бизнеса на коэффициент дисконтирования. Это известно как временная стоимость денег .

Пример:

VirusControl умножает будущую стоимость своей компании на коэффициент дисконтирования:

44 300 000 * 0,1316 = 5 829 880 Стоимость компании или акционерного капитала VirusControl: 5,83 млн евро

• рыночная оценка
• относительная оценка
• Обзор финансов § Относительная оценка

• Анализ сопоставимых компаний
• Мультипликаторы оценки: Учебник UBS Warburg.
• Мультипликаторы оценки по отраслям
• Мультипликаторы оценки — ключевые факторы