Закон о реформе судопроизводства по частным ценным бумагам

Закон о реформе судопроизводства по частным ценным бумагам 1995 года, Pub. L.  104–67 (текст) (PDF), 109 Stat. 737 (кодифицирован с поправками, внесенными в отдельные разделы 15 USC) («PSLRA»), ввел несколько существенных изменений в Соединенных Штатах, которые повлияли на определенные дела, возбужденные в соответствии с федеральными законами о ценных бумагах , включая изменения, связанные с ходатайствами, раскрытием информации , ответственностью, представительством групп, а также гонорарами и расходами на присуждение наград.

PSLRA был разработан для ограничения необоснованных исков по ценным бумагам . До PSLRA истцы могли подавать иски с минимальными доказательствами мошенничества, а затем использовать досудебное раскрытие информации для поиска дополнительных доказательств. Это устанавливало очень низкий барьер для начала судебного разбирательства, что поощряло подачу слабых или совершенно необоснованных исков. Защита от исков могла оказаться чрезвычайно дорогостоящей, даже если обвинения были необоснованными, и поэтому ответчики часто находили дешевле урегулировать дело, чем бороться и побеждать.

Однако в соответствии с PSLRA истцы должны соответствовать повышенным стандартам ходатайства, прежде чем они смогут инициировать иск. Другими словами, PSLRA был специально предназначен для того, чтобы затруднить инициирование судебных разбирательств по ценным бумагам (необоснованных или иных), поскольку истцы, как предполагается, будут вынуждены представить доказательства мошенничества до того, как будет произведено какое-либо досудебное раскрытие информации. ^[1]

Кроме того, PSLRA был принят для того, чтобы «усилить Раздел 11 ». Конгресс особо указал на нежелание судей применять санкции по Разделу 11 как на дополнительную причину принятия этого закона.

PSLRA действительно вводит некоторые новые правила для коллективных исков по ценным бумагам. Он позволяет судьям выбирать наиболее подходящего истца в групповых исках, отдавая предпочтение институциональным инвесторам с большими суммами на кону. ^[2] Он требует полного раскрытия инвесторам предлагаемых урегулирований, включая размер гонораров адвокатов . Он запрещает выплату бонусов истцам, которым отдается предпочтение, и позволяет судьям тщательно изучать конфликты интересов адвокатов .

Закон о биржах 1934 года (широко известный как «Закон о биржах» или «Закон 1934 года») дает акционерам право подать частный иск в федеральный суд для возмещения убытков, понесенных акционером в результате мошенничества с ценными бумагами. Большинство исков о мошенничестве с ценными бумагами предъявляются в соответствии с разделом 10(b) Закона о биржах (кодифицированного в 15 USC § 78j), а также в соответствии с правилом SEC 10b-5 , которое SEC обнародовала в соответствии с полномочиями, предоставленными ей Конгрессом в соответствии с Законом о биржах. Федеральные действия по мошенничеству с ценными бумагами будут именоваться «действиями по правилу 10b-5» или «делами по правилу 10b-5» для удобства.

Верховный суд постановил, что существует шесть элементов, которые истец должен указать и доказать для того, чтобы преобладать в иске по правилу 10b-5:

1. Ответчик допустил « существенное искажение или упущение»;
2. ответчик действовал «в умысле », «противоправном состоянии ума» (обычно это понимается как намерение ответчика ввести в заблуждение или допустить существенное упущение или проявление безрассудства при введении в заблуждение или допущении упущения);
3. существенное искажение или упущение было допущено «в связи с покупкой или продажей ценной бумаги»;
4. истец, предположительно пострадавший от мошенничества, ссылался на существенное искажение фактов или упущение (если ценные бумаги торгуются на публичной фондовой бирже, такой как Нью-Йоркская фондовая биржа или NASDAQ , закон обычно предполагает, что акционеры полагаются на целостность рынка и, следовательно, что цена акций отражает существенное искажение фактов и что акционеры полагались на целостность рынка);
5. истец понес экономический ущерб в результате предполагаемого мошенничества; и
6. истец может утверждать и доказывать «причинно-следственную связь убытков», что означает, что предположительно мошенническое введение в заблуждение или упущение привело к экономическим убыткам истца. См. Dura Pharmaceuticals, Inc. v. Broudo , 544 U.S. 336 (2005).

За последние 70 лет каждый из элементов активно оспаривался в тысячах дел, и суды применяли эти шесть элементов во множестве различных фактических ситуаций.

Этот раздел, возможно, содержит оригинальные исследования . Пожалуйста, улучшите его, проверив сделанные заявления и добавив встроенные цитаты . Заявления, состоящие только из оригинальных исследований, должны быть удалены. ( Февраль 2011 ) ( Узнайте, как и когда удалять это сообщение )

В типичном иске по правилу 10b-5 истец начинает дело, подавая жалобу в федеральный суд . Также могут быть поданы другие иски, в которых заявляются по существу схожие иски. PSLRA предписывает объединение этих исков в один иск с последующим назначением истца или группы истцов в качестве главного истца. Обычно в качестве главного истца стремятся выступать несколько истцов. Суд, контролирующий иск, обычно назначает истца с «наибольшей финансовой заинтересованностью» в иске или наибольшими понесенными убытками в качестве главного истца. ^[3] Затем ответчик подает ходатайство об отклонении иска в соответствии с правилом 12(b)(6) Федеральных правил гражданского судопроизводства. Ходатайство об отклонении иска в соответствии с правилом 12(b)(6) по сути является аргументом ответчика о том, что даже если все факты, заявленные в иске, считаются правдой, их будет недостаточно для возникновения ответственности в соответствии с правилом 10b-5. Если суд определяет, что факты, изложенные в иске, достаточны для предъявления иска в соответствии с Правилом 10b-5, истец получает право получить «раскрытие» от ответчика, что обычно означает право требовать документальные доказательства, имеющиеся у ответчика относительно спорных фактов, а также право требовать от ответчика (и других свидетелей) дачи показаний.

В контексте современных судебных разбирательств процесс раскрытия информации является длительным и очень дорогим и часто включает в себя предоставление миллионов страниц документов и показаний десятков свидетелей и обходится ответчику в миллионы долларов судебных издержек. Таким образом, для тяжущихся сторон чрезвычайно важно, будет ли удовлетворено ходатайство об отклонении иска, поскольку судебные издержки существенно возрастают, если ходатайство об отклонении иска отклоняется.

Если жалоба истца переживает ходатайство ответчика о отклонении иска по правилу 12(b)(6), следующим шагом истца обычно становится ходатайство о сертификации класса в соответствии с правилом 23 Федеральных правил гражданского судопроизводства. Если суд удовлетворяет ходатайство истца о сертификации класса, дело становится групповым иском о мошенничестве с ценными бумагами, и ответчик обычно несет огромную ответственность, если дело дойдет до суда, и присяжные вынесут вердикт против ответчика.

Например, если группа истцов состоит из 50 000 акционеров, каждый акционер владеет в среднем 1000 акций, и каждый акционер утверждает, что понес убытки в размере 10 долларов за акцию, потенциальные компенсационные убытки составляют 500 миллионов долларов. Поэтому, с практической точки зрения, если дело по правилу 10b-5 не отклонено по ходатайству об отклонении и сертифицировано как групповой иск, ответчик сталкивается с большим давлением, чтобы урегулировать дело. Даже если у истца относительно слабые доводы, ожидаемая ценность обращения в суд заставит ответчика оказаться под давлением, чтобы урегулировать дело. То есть стоимость достаточно высоких убытков, даже если она умножена на небольшую вероятность проиграть вердикт присяжных, все еще может быть очень высокой.

Таким образом, результат ходатайства об отклонении в деле Правила 10b-5 по сути определяет, будет ли дело отклонено или оно перейдет к раскрытию и очень часто приводит к сертификации группы и очень крупному урегулированию. Поскольку ходатайство об отклонении является ключевым этапом в ходе дела Правила 10b-5, адвокаты истцов и ответчиков яростно спорят о правилах, которые регулируют такое ходатайство об отклонении. Адвокаты истцов выступают за менее строгие стандарты, поскольку такие стандарты приведут к большему количеству дел, переходящих к раскрытию и более высоким суммам урегулирования. Адвокаты защиты и корпорации, которые они представляют, с другой стороны, выступают за более строгие стандарты по противоположным причинам.

Обе стороны в дебатах используют риторику, которая претендует на мантию «справедливости». Адвокатура защиты обычно утверждает, что более низкие стандарты ходатайств допускают более необоснованные иски и вымогательства, которые в первую очередь приносят пользу адвокатам истцов, а не акционерам. С другой стороны, адвокатура истцов утверждает, что более высокие стандарты ходатайств позволяют корпоративным руководителям безнаказанно грабить свои компании и обманывать невиновных акционеров.

Важность ратификации PSLRA в 1995 году можно в полной мере оценить, только приняв во внимание столь длительные дебаты между коллегией истцов и коллегией защиты по поводу применимых стандартов, регулирующих ходатайства по правилу 12(b)(6) об отклонении исков по правилу 10b-5.

Законодательная история показывает, что Конгресс принял PSLRA, чтобы обуздать «злоупотребления, совершаемые в судебных разбирательствах по частным ценным бумагам», включая «регулярную подачу исков против эмитентов ценных бумаг и других лиц всякий раз, когда происходит существенное изменение цены акций эмитента, без учета какой-либо основной виновности эмитента и с лишь слабой надеждой на то, что процесс раскрытия информации может в конечном итоге привести к какому-либо правдоподобному основанию для иска». ^[4]

Чтобы сократить количество предположительно несерьёзных исков по правилу 10b-5, которые выживают после ходатайств об отклонении, PSLRA повысил стандарты ходатайства для конкретики и силы фактических утверждений, которые должны быть заявлены в жалобе истца тремя конкретными способами. Эти изменения являются одними из самых важных аспектов PSLRA.

PSLRA требует от истца указать в своей жалобе «каждое утверждение, которое предположительно вводило в заблуждение, причину или причины, по которым утверждение является вводящим в заблуждение, и если утверждение относительно утверждения или упущения сделано на основе информации и убеждения, в жалобе должны быть подробно изложены все факты, на которых сформировано это убеждение». 15 USC § 78u-4(b)(1). Если в жалобе истца конкретно не указаны предположительно мошеннические утверждения и не объяснено, почему они были вводящими в заблуждение, жалоба отклоняется. Требуя от истцов изложить свою теорию относительно того, почему конкретное утверждение было вводящим в заблуждение, PSLRA позволяет ответчикам выдвигать аргументы относительно того, почему оспариваемое утверждение на самом деле не было вводящим в заблуждение. Правило 9(b) Федеральных правил гражданского судопроизводства уже требовало, чтобы обвинения в мошенничестве были представлены с подробностями.

PSLRA также требует от истца утверждать, что ответчик действовал в требуемом состоянии ума и знал, что оспариваемое заявление было ложным в момент его создания, или был безрассудным, не осознавая, что заявление было ложным (юридический термин для такого состояния ума — scienter). При утверждении scienter в соответствии с PSLRA истец должен «в отношении каждого действия или бездействия, предположительно нарушающего эту главу, указать с конкретными фактами, дающими основание для сильного вывода о том, что ответчик действовал в требуемом состоянии ума». 15 USC § 78u-4(b)(2). Требование позволяет ответчикам добиваться отклонения дел, когда истец просто указывает на ложное заявление и заявляет, что ответчик «должен был знать», что заявление было ложным, на основании положения в компании.

Верховный суд США в своем мнении, написанном судьей Рут Бейдер Гинзбург и опубликованном 21 июня 2007 года, интерпретировал стандарт. Суд постановил, что для того, чтобы истцы могли утверждать «сильный вывод» о преднамеренном мошенничестве, вывод должен быть «убедительным» и «по крайней мере таким же убедительным, как любой противоположный вывод о немошенническом намерении». Окружные апелляционные суды США приняли существенно разрозненные тесты для определения того, достаточно ли обосновано заявление scienter :

Четыре округа, Первый, Четвертый, Шестой и Девятый, требуют прямого сравнения правдоподобности конкурирующих выводов. Если вывод о виновности не является «наиболее правдоподобным», он не является «сильным», и жалоба должна быть отклонена. Два округа, Восьмой и Десятый, рассматривают все выводы, как о научном, так и о невиновном психическом состоянии, используя невиновные выводы для проверки того, силен ли виновный интерес, но не сравнивают их напрямую. Второй и Третий округа делят фактические утверждения, касающиеся психического состояния ответчика, на категории «мотив и возможность» и «сильные косвенные доказательства» осознанного или безрассудного поведения, каждое из которых может независимо удовлетворять требованию сильного вывода. А Седьмой округ... не рассматривал конкурирующие выводы, но пришел к выводу, что если вывод о виновности существует, то ходатайство является достаточным. ^[5]

Наконец, PSLRA также ясно дает понять, что истец в деле по правилу 10b-5 «должен нести бремя доказывания того, что действие или бездействие ответчика... вызвало убыток, за который истец стремится получить возмещение» (15 USC § 78u-4(b)(4)). Одно время возник вопрос о том, действительно ли это требование применялось на этапе подачи ходатайства об отклонении иска. В законе говорится, что истец должен «доказать» причинно-следственную связь убытков, но в нем не говорится, что истец должен «заявить» о причинно-следственной связи убытков. Однако после решения Верховного суда по делу Dura Pharmaceuticals v. Broudo теперь ясно, что истец должен заявить о причинно-следственной связи убытков в своей жалобе.

Решение по делу Dura постановило, что истец в деле по правилу 10b-5 не смог адекватно заявить о причинно-следственной связи убытков, просто заявив, что он «заплатил искусственно завышенные цены за ценные бумаги Dura» во время покупки. Верховный суд отметил, что инвестор, который покупает акции по искусственно завышенной цене, не несет никаких экономических потерь во время покупки. Убытки возникают только тогда, когда раскрывается правда, и в результате этого цена акций падает. Таким образом, истец, который продает свои акции «до того, как соответствующая правда начинает просачиваться», не несет никаких экономических потерь. Истец в деле Dura не смог утверждать, что «цена акций значительно упала после того, как правда стала известна», и поэтому в иске не утверждалась причинно-следственная связь убытков.

То, как суд определяет «соответствующую правду», которую ответчик обманным путем утаил, часто определяет исход дела 10b-5. Дела аналитиков акций являются хорошим примером важности определения «соответствующей правды». В большинстве дел аналитиков акций утверждается, что аналитик нечестно расхваливал определенные акции как хорошую инвестицию, несмотря на искреннюю веру аналитика. Согласно Dura , такие дела часто отклоняются, потому что в большинстве случаев нечестность аналитика не выявляется до тех пор, пока цена рассматриваемых акций существенно не упадет. К тому времени «плохие факты» о компании уже были поглощены рынком, и поэтому истцы не могут доказать, что раскрытие нечестности аналитика привело к дальнейшему снижению цены акций. ^[6]

Чтобы предотвратить раскрытие информации до тех пор, пока суд не сочтет жалобу на мошенничество с ценными бумагами достаточной, PSLRA также устанавливает приостановку любого раскрытия информации «на время рассмотрения любого ходатайства об отклонении иска». ^[7] Приостановка действует в отношении всех сторон, включая как истцов, так и ответчиков. ^[8]

Закон о единых стандартах судопроизводства по ценным бумагам внес поправки в это положение, чтобы позволить федеральному суду налагать мораторий на раскрытие информации по связанным искам по ценным бумагам в суде штата. ^[9]

Раздел 301 добавляет дополнительные обязанности аудитору фирмы, включая требование сообщать о доказательствах незаконной деятельности Совету директоров фирмы или Комитету по аудиту Совета директоров. Совет директоров или подразделение, следовательно, обязаны уведомить Комиссию по ценным бумагам и биржам о таком уведомлении аудиторов в течение одного дня. Если аудитор-аудитор не получает копию уведомления SEC в течение одного дня, аудитор должен отказаться от задания и уведомить SEC напрямую об отчете, сделанном Совету директоров. Это положение представляет собой важное утвердительное требование аудиторов о нарушении конфиденциальности. Хотя PSLRA снизил общественную защиту от мошеннических операций в публичной компании, которые вытекают из неприятия мошенниками гражданской ответственности, бремя снижения риска мошенничества перекладывается PSLRA на аудиторов публичных фирм, которые предположительно имеют более глубокий доступ к критически важным финансовым операциям и деталям.

Закон PSLRA был принят Конгрессом США вопреки вето президента Билла Клинтона . Палата представителей США одобрила законопроект с перевесом 319–100, а Сенат США одобрил его 68–30. Все республиканцы в Палате проголосовали за законопроект, и только четыре республиканца в Сенате проголосовали против него: Уильям Коэн , Джон Маккейн , Ричард Шелби и Арлен Спектер . Видные либералы в Демократической партии, такие как сенаторы Том Харкин , Тед Кеннеди , Клейборн Пелл и Кэрол Мосли Браун, проголосовали за законопроект, но многие консервативно-умеренные демократы, такие как сенаторы Джон Бро , Роберт Берд , Фриц Холлингс и Сэм Нанн , и представители, такие как Джон Мурта и Джин Тейлор, проголосовали против него. За время президентства Билла Клинтона был еще один случай, когда Конгресс успешно преодолел одно из его 37 вето и принял законопроект в качестве закона.

Первоначально PSLRA был разработан как часть « Контракта с Америкой » Ньюта Гингрича . Его основными авторами в Палате представителей были представители Томас Блайли , Джек Филдс и Кристофер Кокс . Сенаторы Крис Додд и Пит Доменичи выступили спонсорами законопроекта в Сенате.

• Заявление о перспективах
• В судебном разбирательстве по делу American Realty Capital Properties, Inc. , касающемся предполагаемых нарушений раздела 11 Закона о ценных бумагах 1933 года .

• Текст публичного закона 104-67, Закон о реформе судопроизводства по частным ценным бумагам 1995 года
• Текст раздела 15 Свода законов США § 78u–4 — Частные судебные разбирательства по ценным бумагам, один из многих разделов, добавленных или измененных Законом